I am soo disappointed – Part III!!

I made a clear point in an earlier entry (I am soo disappointed, Dec 11 2007) on my skepticism against the new super SIV fund idea. Now, to my delight, it seems that the idea has been scrapped! I have had a Christmas break but when I briefed through the events happening over Christmas it seems as if the banks behind the deal have given up on the idea. It seems as if the market has won one of the battles against the planners! I will be back on this.

Has the turn come to the CPDOs – Part II?

As I wrote in an earlier entry (Has the turn come to the CPDOs, Dec 16 2007) I think we are going to see a large number of downgrades of CPDOs. In fact, Moody’s has now downgraded a number of additional CPDO deals (Dec 20) and among them are seven deals from the “inventor” of the structure, i.e. ABN Amro. Is it unreasonable to assume large losses for the investors in these deals? I think not!

Detta är också skrämmande – del II!

Jag har tidigare skrivit om obligationsförskringsbolagens (bond insurers) problem att behålla sina livsviktiga kreditbetyg (Detta är också skrämmande, Dec 11). Nu verkar det som att ett av de största obligationsförskringsbolagen, MBIA, underskattat (dolt?) sina exponeringar mot CDO och CDO-squared kontrakt uppbackade av bostadslån (Dec 20)! Ratingbyråerna påstår sig ha tagit detta i beaktande vid deras senaste ratingöversyn men även om det är goda nyheter i sig (väldigt goda t.o.m. måste man tillägga) så tycker jag det avslöjar en del om situationen bakom scenen. Och det, mina vänner, har inte fått mig att ändra mina åsikter om dessa bolag. Fast det är ju klart, aktiepriserna på dessa bolag reflekterar detta ganska väl tycker jag. Merton/KMV modeller applicerade på t.ex. MBIA torde också ge en ganska hög sannolikhet för konkurs. Dock, det ska mycket till för att bolagen inte ska göra allt för att lösa krisen. Därför, återigen, om nedgraderingen nu verkligen kommer så tolkar jag det som en stark och tydlig säljsignal över lag.

I am soo disappointed – Part II!

As I wrote in an earlier entry (I am soo disappointed, Dec 11 2007) I am disappointed with Hank Paulson and his reaction to the credit crisis. I ended the entry crying out “Let the crisis work its way through the system! Now, the other day, Bush called on Wall Street to do all necessary write-downs now and not drag on hiding/postponing losses indefinitely. I just say good on you President Bush! There is still some hope out there for libertarians such as myself (and as a result for the rest of you, of course). Of course, 2008 is, unfortunately, an election year and that might be the reason for the market fiddling by messieurs Paulson and Bush. As always, things are not always what they seem to be...

Höj räntan!

Sänk inte räntan Riksbanken! Höj den! Bättre idag än nästa år.
Jag vet att ni har ett litet dilemma, men jag tycker inte det verkar så stort om man tänker långsiktigt och opolitiskt. Jag tror också att en sänkning kommer att skrämma mer än den lyfter.
Om jag måste chansa, jag gillar inte att spekulera i räntejusteringar, så tror jag herr Ingves hörsammar min bön. Jag tror åtminstone en till i direktionen står på min sida (är en hök) men vad som gäller resten är svårare....

Has the turn come to the CPDOs?

According to me, one of the most intriguing contract types invented over the last 2-3 years is the CPDO. I admit that I do not fully understand it but despite that I have used it (perhaps not entirely fairly) over and over again as an example of how the “credit innovation game” perhaps has gone too far. I mean, who would have bought these (AAA!) contracts with their own money? I wouldn’t have touched them. And the reason is not that I am sure that they are mispriced but simple that anything that sounds too good to be true (AAA-rating together with junk bond spreads…) simply isn’t true….
I saw that Moody’s recently (23 Nov) downgraded a CPDO sold by UBS nine notches. I am not sure, but I think this might be the start of a series of such downgrades.
Below I attach a nice CPDO description that I saw somewhere and that I e-mailed to a credit-structurer friend already back in 2006 to show my opinion on these contracts. Have fun!

A CPDO
“Dear Sir/Madam, your details were provided by someone who is assuring me of your honesty and integrity for an Urgent Business Proposal in Confidence of the Strictest Nature. I am the sales director of the Democratic Republic of Derivatives. Unbeknownst to my colleagues, I have discovered millions of dollars hidden in an unexplored corner of the republic in the form of Constant Proportion Debt Obligations, or CPDOs. I seek your assistance in unlocking this value for the benefit of both of us.'’

Kan det vara så illa….?

Jag har tidigare skrivit (I am soo disappointed. 11/12), om tre icke-marknadskonforma initiativ tagna av USAs finansminister Hank Paulson. Kom att tänka på häromdagen att istället för att vara besviken på att Paulson, marknadsvännen, har bytt sida kanske jag ska vara rejält bekymrad över vad det kan betyda. Kan det vara så att han är så rädd för ett totalt sammanbrott av hela finanssystemet att han är beredd att ta dessa till synes oamerikanska steg? Jag vet att jag är en Cassandra och att det är ett long shot, men håll med om att det är en skrämmande tanke!

Is the current turmoil a boon for exchange traded credit derivatives?

I have studied credit derivatives for several years (as a researcher, see http://www.nek.lu.se/NEKHBY/Default.htm) and I have kept believing that these derivatives one day would be traded much more widely on exchanges, rather than over-the-counter. This is not, and has never been, obvious. Admittedly, exchange trading of credit derivatives has still not taken off but I think the current turmoil in credit should strongly support, if anything, more contracts going to exchanges rather than the opposite.
In my research I have mostly worked with contracts that are exchange traded (such as CDS indexes) and the reason for this is my belief that exchange-trading has a load of advantages, most notably the liquidity issue.
It will be interesting to see if the sub-prime crisis, which of course has hit the market for credit derivatives overall, in fact could be a blessing for those in the credit derivatives exchange business!

Are we heading for stagflation on a close-to-global scale?

Yesterday, I hoped for a small interest rate cut and got what I wished for (0.25bp last night). I wonder if this could be a signal of Fed giving a higher likelihood to the stagflation scenario? I am in no way an expert on monetary policy and inflation but I have wondered for a long time why so few seem to consider a stagflation scenario even a remote possibility. Why is that? We seem to head for a severe downturn as well as an increase in all kind of prices and assets. And this has been going on behind the scenes for quite a long time now (if you open your eyes and live on a five-figure salary). I think.....

Stagflation?

Jag har en längre tid varit skeptisk till värderingarna på finansmarknaderna. I fallet med kreditmarknaden hade jag rätt men aktiemarknaden håller emot bättre än vad jag förutspått.
Jag har också varit skeptisk till den globala tillväxten. Jag tillhör den skara som tror att världen får influensa om USA blir förkyld.
Ett relaterat område är förstås fenomenet inflation kombinerat med recession, stagflation kallat. Redan för ett år sen sa jag till en kollega att jag trodde vi skulle förbereda oss på en starkt ökad sannolikhet för stagflation; kanske fortfarande ett ”long shot” men ändå inte med en försummbar sannolikhet.
Den senaste tiden tycker jag fler och fler samlats på min sida. Ganska många tidningsartiklar har den senaste tiden vågat nämna det onämnbara; stagflation! Min egen något naiva forskning på (just det här…) området tyder också på en ökad stagflationsförväntan.
Jag är långt ifrån en expert på penningpolitik, tillväxt och inflationstendenser men nog tycker jag den senaste tidens prisökningar på alla slags tillgångar borde räknas som någon sorts inflation. Jag menar, vem har råd att konsumera när huspriser och energipriser stiger snabbare än löner. Är inte det ganska likt vanlig prisinflation. När sedan löner också börjar stiga så tycker jag det ser mörkt ut med tanke på den recession USA troligen står inför. Det finns en överhängande risk att Greenspan (Bernanke?) putten kommer att stå oss dyrt och genom Feds oansvariga och återkommande bail out av olika slags investerare, först aktieägarna 2001-2003 och nu husägarna, skjuter man bara fram ”the day of reckoning”.
Om centralbankerna inte höjer räntan när tillgångspriser går upp, varför ska de sänka dem när tillgångspriserna faller. Detta beteende (utan att vara expert på området) känns farligt och det enda det föder (förutom vissa aktie och husägare) är inflationsförväntningar. Den ganska lilla räntesänkningen av Fed igår är kanske ett tecken på att även Bernanke & Co. hyser en viss oro för det onämnbara, dvs stagflation.
Jag förstår inte varför vinster ska privatiseras och förluster socialiseras! Eller uttryckt annorlunda, varför ska skattebetalarna tvingas stå för notan när marknader kraschar?
Det är kanske dags för en större andel realränteobligationer i portföljen?

I am soo disappointed!

I am disappointed with Hank Paulson. As an old Goldman leader I would have expected something else. But should I really be surprised? High finance is not a world of fine ideologies....
What I am talking about are the (three) non-market interventions suggested by the US treasurer; (i) the proposed freeze on mortgage-rates, (ii) the so-called SIV-superfund and (iii) the pressure on Fed to lower interest rates.
As a free-marketer I am critical of all three. Particularly the totally and outrageously silly and moral hazard inducing bail-out strategy suggested by Bush.
It sounds pretty much like Japan in the early 90s. And we all know how well japan has performed the last 17 years! I cannot understand how a US “market liberal” can suggest such an ad-hoc bail-out plan as this one. For instance, it punishes those who have kept paying their mortgage-payments while it saves those who recklessly borrowed above their potential. OK, encouraged by their real-estate brokers, but still. And it might very well lead to a range of law-suits; I mean, to me this sounds like a violation of traditional contract law (I know nothing of US contract law, I admit) and how can it not affect holders of the mortgage instruments (in the other end). That is of course a reasonable thing to expect (their pain), but it should be solevd on a case-by-case basis. And on the initiative of the borrower-lender couple, not the US government! Let the crisis work its way through the system! And most important, keep the tax-payers (completely) out of this mess!
When it comes to the superfund (which I doubt will be a success, in any case) I really like the unilateral actions taken by HSBC and Rabobank to save their SIVs much more (each and everyone for himself, the traditionally very american viewpoint).
Regarding the interest rate, I know I am naïve but, please; leave it to the Fed! I have given up trying to predict central bank actions long ago, but I hope they leave it unchanged (or max 25bp cut) tonight, though.

Detta är också skrämmande!

En nedgradering av en obligationsförskringsbolagen närmar sig, verkar det som. Moody’s gick i veckan ut och hintade att MBIA (ett av de viktigaste av dessa företag) närmat sig en nedgradering. Detta skulle vara en katastrof för MBIA (och konkurrenter likt Ambac) eftersom de lever på sin AAA rating. Utan den skulle de försäkrade obligationerna (många utgivna av kommuner, s.k. muni bonds) falla dramatiskt i värde.
Om nedgraderingen kommer så tolkar jag det som en stark och tydlig säljsignal.

Varför kan inte bostadspriser i Sverige falla?

I flera år har jag tyckt att bostadspriser i Sverige är för höga. Följdaktligen har jag inte köpt någon bostad. Detta har visat sig vara ett utomordentligt dåligt beslut! Nu har det förstås funnits flera skäl till varför jag inte köpt något hus eller lägenhet, men ett ständigt skäl har varit åsikten att priserna är ohållbara. Marknaden har, tyvärr, varit av en annan åsikt och i takt med sjunkande räntor har priserna rakat i höjden. För att jag ska ligga på plus/minus noll jämfört med om jag köpt tidigare måste priserna falla typ 50%!
Min fråga är nu varför detta inte skulle kunna vara möjligt. Jag menar, när räntan halverades dubblades priserna (typ). Varför skulle de inte kunna halveras om räntan återigen dubbleras? Det kan förstås finnas andra skäl till prisuppgången (inflyttning, kraftig högkonjunktur etc.) men det vanligaste argumentet har trots allt hela tiden varit den fallande räntan.
Det enda argument jag kan komma på till varför vi inte kommer att se de prisfall jag pratar om ovan är mitt eget; att det finns en massa icke-investerings baserade beslut till att man köper (eller inte köper) en bostad! Och så den möjlighet som vi ser I USA idag, att staten går in och räddar husägarna (”the end of capitalism as we know it”). Jag talar förstås i egen sak här (så gör också mäklarna) men jag tror nog priserna trots detta bara kan gå åt ett håll. I gravitationens riktning!

This is crazy!

It is well known that prices of securities backed by risky mortgages are difficult to calculate. And as long as no securities are marked to market, we can all happily live with the notion that ”it probably isn’t that bad”.
One way of at least estimating the current market value of these securities has been to refer to the ABX index (a mortgage backed credit derivative index). According to that index, AA-rated subprime backed bonds trade at about 45 cents on the dollar. Do you realize the size of losses hidden behind these numbers! (Goldman Saches estimates that discounts in the ABX market suggest total subprime losses of about $400 billions.) Well, the optimists say, that is just an index. Maybe demand and supply effects have made it overshoot?
The bad news for the optimists suggesting that speculation and illiquidity is behind these numbers is the fact that this week we saw one of the first true purchases of debt backed by subprime mortgages. Citadel Investment Group bought a couple of billion of such debt from E*Trade for 27 cents on the dollar! Not all that debt seems to be backed by subprimes, but still. If that is the setting of a new standard, investment banks should tremble…
Am I the only one who finds these values striking! I do not think this debt is cheap, I just look with awe at the dramatic write downs in the value of (supposedly) safe debt investments! And at the gigantic future write downs we can expect from the big banks..... I hope I am wrong!